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股市快讯

广发策略:A股市场在未来一到两年很可能是“慢熊”格局
2017-06-18 15:52:00

  本周策略观点

  本周值得关注的变化有:1、年初以来30个城市地产累计同比销售增速下跌32.9%,跌幅相比上周有所收敛;2、国内工业品钢铁、煤炭价格反弹,水泥价格下跌,化工品价格基本平稳,海外大宗品价格普遍下跌;3、两融余额较上周上升0.9%至8731亿元,大小非净增持8.4亿元。

  我们在去年就提出了“慢熊”的中期市场观点(详见报告《“慢熊”无期,抱团“X+消费”》,2016-6-22),而近期路演感觉投资者对“慢熊”的认同程度明显提高,很多人希望我们再总结一下“慢熊”的特征以及如何在“慢熊”中生存?

  就以上问题,我们的总结如下:

  1、A股历史上值得借鉴的两次“慢熊”是01~05年和11~12年。股市的中期趋势是受盈利、利率、风险偏好这三方面的共同影响——更形象的说:这对应着“天时”(盈利)、“地利”(利率)、“人和”(风险偏好).而从过去的历史经验来看,只有在“天时、地利、人和”至少占两个的时候,A股市场才具备牛市的环境(06~07年牛市、09年牛市是“天时、人和”,14~15年牛市是“地利、人和”)。但是展望未来一到两年,首先A股盈利增速的高点应该就在今年一季度,接下来很可能进入连续两年的盈利下行周期;其次,在“金融去杠杆”没有完成之前,国内或将处于漫长的利率上行周期之中。这样来看,“天时”和“地利”的条件已不具备,A股市场在未来一到两年很可能是“慢熊”格局。而2000年以来A股市场一共经历了三轮熊市,其中07~08年属于“快熊”;真正能给予我们借鉴的是01~05年“慢熊”和11~12年“慢熊”。

  2、“慢熊”的特点之一:估值距离底部的空间不等于股价距离底部的空间——由于“慢熊”的时间跨度较长,因此盈利的波动会影响估值向股价的传导。从历史估值数据来看,A股剔除金融的估值底部非常稳定——三次熊市的PE(TTM)底部都在20倍左右的水平。而目前A股剔除金融的PE是31.5倍,距离底部还有接近40%的空间,因此一些悲观的投资认为大盘指数也还要跌40%才见底。但是从历史经验来看,由于“慢熊”的时间跨度长,在这个过程中企业盈利也会发生明显的波动,从而使得盈利波动会影响估值向股价的传导——比如01~05年“慢熊”中,虽然PE的跌幅高达70%(从68倍下降到20倍),但大盘指数的跌幅只有55%(从2200点跌到1000点),因为在这个过程中A股五年盈利累计增长了22%,帮助缓冲了估值下降对股价的冲击;又如2011~2012年的“慢熊”中,虽然PE的跌幅只有31%(从29倍下降到20倍),但大盘指数的跌幅接近40%(从3159点跌到1950点),因为在这个过程中A股两年盈利累计下跌了11%,反而进一步放大了估值对股价的冲击。再结合当前来看,虽然估值距离底部还有接近40%的空间,但是考虑到A股剔除金融在2017~18年的两年盈利累计增速可能有20%~30%,因此会帮助缓冲估值下降对股价的冲击,大盘指数距离底部的空间应该会远小于40%。

  3、“慢熊”的特点之二:“双二法则”——在“慢熊”中,“熊市反弹”的持续时间很难超过2个月,上涨幅度很难超过20%。在历史上的两次“慢熊”中,大盘指数并不是持续下跌,而是“熊市反弹”和“阴跌”的交织,因此会形成很多小波段。而在这些小波段中,虽然每次下跌的时间和跌幅都没什么规律,但是在“熊市反弹”阶段的规律还是很明显——那就是几乎每一次“熊市反弹”的时间窗口都不超过2个月,